Système de retraites, épargne et investissement

Des liens dynamiques et puissants au service du développement

Par Mohamed BENDRISS BENAHMED: Inspecteur des Finances, Directeur de la CMR

'est aux Etats-Unis qu'a commencé le débat sur l'incidence des systèmes de retraite sur l'épargne et l'investissement. Le coup d'envoi d'une intense controverse fut donné par Martin

Feldstein. Il affirma dans un article publié en 1974 que l'OASDI (la sécurité sociale américaine) induit une baisse de l'épargne des ménages de 50% (estimés en 1971).

Bien avant cet auteur, Philip Cagan, moins célèbre, analysa en 1965 le lien entre épargne et système de pension privé géré en capitalisation. Il affirma que les ménages affiliés à une caisse de retraite réalisent un taux d'épargne supérieur à ceux qui ne disposent d'aucune couverture. Par ailleurs, les personnes qui ont opté pour des régimes gérés en capitalisation épargnent plus que celles qui sont couvertes par des régimes basés sur la répartition.

Plusieurs chercheurs américains ont essayé par la suite de vérifier les travaux empiriques de ces deux auteurs et particulièrement ceux de M. Feldtstein. Mais ces recherches  n'ont pas pu déboucher sur une conviction probante et définitive. Il en résulta une certaine relativisation de l'opposition entre répartition et capitalisation eu, par conséquent, une accalmie dans la discussion qui animait la place américaine.

Le débat rebondit avec plus de vivacité et même de passion en Europe où les systèmes de retraite publics commençaient à montrer quelques signes d'essoufflement. Un doute quant à leur capacité à résister aux conséquences du vieillissement démographique s'est propagé  dans ces pays  donnant lieu à un débat public passionnant et passionné. L'accroissement rapide de la population âgée annonce en effet de nouveaux défis dont l'alourdissement du fardeau sur les actifs. La persistance du chômage aidant, ces derniers seront amenés à consentir d'avantage de cotisations. D'où, amenuisement de leurs capacités d'épargne.

Qu'en est-il au juste ?

A priori la préparation financière à la retraite constitue l'acte d'épargne par exellence. En versant régulièrement une cotisation à sa caisse de retraite, l'individu renonce temporairement à une partie de son, revenu pour la récupérer, après plusieurs décennies sous forme de rente viagère. Le fait de ' mettre de l'argent de côté pour en avoir devant soi ' comme le préconise la sagesse populaire permet de reporter une partie de son salaire pour en disposer au cours du troisième âge, lorsque cesse la perception de tout revenu d'activité.

Selon la théorie de la consommation et du cycle de vie, les personnes effectuent des économies pendant leur activité et dépensent ces mêmes économies après la retraite.
Abondant dans le même sens, Catherine Mills affirme que 'l'assurance vieillesse constitue un système d'épargne forcé échelonné dans le temps et payé par les intéressés'.
Or, ce raisonnement qui apparaît si simple et si évident n'est pas toujours le reflet de la réalité. Si tout le monde s'accorde à considérer que l'individu pré finance sa retraite lorsque le régime auquel il est affilié fonctionne selon la technique de la capitalisation, la question néest pas aussi sûre dans le ces des régimes gérés par répartition.

La répartition ou la mécanique des chaînes d'argent

Mr. Jean Bichot compare le mécanisme de fonctionnement de la répartition à celui des chaînes d'argent. Il remarque que 'dans les deux cas, les personnes qui ont donné l'argent à quelqu'un en amont  dans la chaîne se rattrapent en faisant payer ceux qui se trouvent en aval'. En effet, dans les systèmes basés sur la répartition, les cotisations versées régulièrement par les affiliés ne sont pas mises de côté, en réserve à l'instar des pratiques des comptes d'épargne. Le produit total des versements effectués par les actifs est utilisé instantanément par les caisses pour payer les pensions des retraités. Dans ce système, il n'existe pas de corrélation entre la cotisation et la pension. Comme en matière de finances publiques, l'ensemble des cotisations sert à financer.

L'ensemble des pensions, selon cette logique, les droits à  pensions étant déterminés au préalable de façon juridique nonobstant les capacité financières du régime, ce sont les cotisations qu'il faut augmenter lorsque les ressources ne suffisent plus à faire face aux charges.

 Dans le système de répartition, chaque génération est tenue de partager son revenu d'activité avec celle qui l'a précédée. Les personnes en activité financent les pensions des actifs d'hier devenus aujourd'hui retraités. Quant à leurs propres pensions, elles seront à la chargede génération future d'actifs. la répartition crée ainsi une chaine de solidarité entre, au moins, trois générations.

Impact sur l'épargne

La répartition repose donc sur une logique de partage qui se traduit par des transferts instantanés de ressources entre génération. Cette coopération qui s'institue entre générations enchevêtrées repose sur un contrat social implicite et putatif dont les termes sont sont obligatoires. En effet, sans cette obligation le système ne peut pas être durable. Or, ce caractère obligatoire fait qu'on perçoit souvent les cotisations comme une taxe parafiscale plutôt qu'une épargne.

Ce facteur ajouté à celui de l'instantanéité des transferts, font que plusieurs chercheurs dont Martin Feldstein considèrent que la répartition  exerce un effet négatif sur l'épargne, limitant ainsi la formation du capital.

Une telle conclusion est plus facilement admise dans les sociétés confrontées au vieillissement démographique. En effet, lorsque la population des retraités est réduite et pensions relativement faibles, la ponction sur les revenus est très limitées, les taux de cotisation étant normalement bas. Mais au fur et à mesure que cette population augmente, la partie du PIB consacrée au financement des retraites devient de plus en plus importante. Dans de nombreux pays européens et asiatiques, on prévoit que cette part pourrait dépasser 15% dans les prochaines décennies. Le financement des prestations de retraite nécessitera alors le relèvement des taux de cotisation à des nivaux qui risquent d'être insupportables (40% en France à l'horizon 2040). Dans de pareilles conditions  il est évident que la capacité d'épargne  des salariés seront fortement réduites. De nombreux gouvernements seraient tentés de recourir à l'impôt pour financer les déficits des caisses de retraite. Or, une telle solution comporte le risque d'aggraver le déficits budgétaires ou, du moins, de réduire l'épargne publique.

La capitalisation favorise t-elle l'épargne ?

A priori, les régimes qui fonctionnent selon la capitalisation s'inscrivent sans conteste dans la logique de l'épargne. en effet, dans de tels systèmes, les cotisations ne sont pas redistribuées au profits des retraités. Elles sont plutôt inscrites dans les comptes personnels des intéressés. Au cours de sa vie active, l'assuré accumule ses cotisations auxquelles s'ajoutent les intérêts versés par la caisse gestionnaire. Pour faire face au financement des pensions, la caisse de retraite est appelée, de son côté à constituer des réserves financières en achetant les titres et valeurs mobilières et en investissant dans l'immobilier notamment.

La capitalisation repose donc sur une logique d'accumulation : chaque individu finance sa propre retraite en constituant des réserves. Celles-ci croissent progressivement jusqu'à l'âge de la retraite. Le capital constitué est alors transformé en rente viagère. Cet ajout de la capitalisation, à savoir sa capacité de drainer une épargne importante susceptible de favoriser la croissance, séduit de plus en plus. Les Etats-Unis et la Grande Bretagne ont été les premiers à mettre en place des fonds de pensions chargés d'assurer des prestations complémentaires au régime de base fonctionnant selon la répartition. La place réduite de ce dernier, puisque la pension qu'il offre ne dépasse pas 20 à 25% du salaire, a laissé le champs libre à ces fonds qui ont pu, de ce fait, prospérer de façon rapide.

Le Chili a été le premier pays à faire école en réalisant en 1981 le passage d'un régime public basé sur la répartition à un système totalement privatisé et capitalisé. Les fonds chiliens ont pu collecter, depuis leur création à fin 1997, plus de 30 milliards de dollards. Ils sont devenus le deuxième investisseur institutionnel après les banques. Les avoirs des fonds de pension excèdent 50% du PIB aux Etats-Unis, au Royaume Uni, aux Pays Bas et en Suisse alors qu'ils ne dépassent pas 10% dans les pays d'Europe continentale ayant adopté  la répartition pour le financement   de leurs régimes de retraite.

La technique de la capitalisation se veut donc responsabilisante dans la mesure où elle oblige l'assuré à se constituer un capital suffisant pour financer sa propre retraite. Cette affirmation mérite cependant d'être nuancée. Dans la logique de l'épargne pure, le montant de la pension est normalement déterminé de manière actuarielle ( en fonction du capital accumulé et de l'espérance de vie). C'est ce qui se fait d'ailleurs au Chili après la réforme de 1981: le capital constitué par l'affilié  est transféré par la caisse  de retraite à l'une des sociétés d'assurance qui le transforme en rente viagère. Dans pareil cas, le risque de marché n'est pas supporté par la caisse étant donné qu'elle ne garantit pas le rendement fixé à l'avance. c'est le principe  qui fonde les régimes appelés à 'cotisations définitives'.

Or, en fait ce sont plutôt les systèmes dits à 'prestations définies' qui prédominent. Dans ce cas, le niveau des pensions est connu à l'avance. c'est à la caisse de trouver les moyens de financement nécessaires et d'assurer les risques de marché. Si les ressources s'avéraient insuffisantes la caisse n'a pas d'autre choix que d'augmenter les cotisations des nouveaux affiliés. La différence avec la répartition est alors atténuée.

Le constat

Toutes les études effectuées à ce jour aboutissent pratiquement au même constat : l'absence de preuves convaincantes que l'introduction des régimes de retraite par répartition encouragent les personnes affiliées à épargner moins étant sûres de percevoir un revenu durant leur 3^ème âge. Il n'est pas évident, non plus, que la capitalisation favorise toujours l'épargne et l'investissement.

Didier Pene constate dans son ouvrage 'la dynamique de la retraite' (un paradoxe : 'il est curieux que le taux d'épargne soit généralement supérieur dans les pays où le système de répartition est dominant'. A ce propos, il rappelle qu'en 1990 le taux d'épargne des ménages était sensiblement inférieur aux Etats-Unis  et en Grande-Bretagne, pays de capitalisation, avec respectivement 6,9% et 4,2% de l'épargne disponible brute. En Allemagne, en France et en Italie, pays où règne la répartition, le même taux était respectivement de 18,4%, 14,4% et 14,2%.

Le même auteur continue en s'interrogeant : Comment se fait-il, si la capitalisation incite réellement les ménages à épargner davantage, qu'aux Etats-Unis, pays à forte dose de capitalisation, 'les habitants n'épargnent que les tiers de ce qui serait nécessaire pour qu'il maintiennent leur niveau de vie à la retraite ?'. Cette observation est d'ailleurs confirmée par des économistes de la Réserve fédérale américaine : 'les salariés ne semblent pas épargner assez pour leur retraite' (Nuances).

Il importe de rappeler que la question qui a suscité la curiosité des chercheurs est celle de savoir laquelle des deux techniques, la capitalisation ou la répartition, encourage les ménages à épargner davantage. Bien entendu, le choix est supposé être libre, spontané et sans influence des pouvoirs publics (par le biais d'incitation fiscale notamment). En réponse à cette interrogation, la majorité des auteurs considère que les système de retraite, qu'ils  soient à base de répartition ou de capitalisation, sont généralement neutres.

D'autres facteurs tels que les exonérations fiscales, le caractère obligatoire de l'adhésion et, dans une certaine mesure le taux de remplacement offert par le régime, (montant de la pension par rapport au dernier salaire), s'avère plus déterminant dans le comportement des assurés.

Il est incontestable que dans un pareil contexte, la capitalisation permet à tout pays qu'il adopte de disposer d'une épargne additionnelle importante et mieux adaptée aux investissements à longs termes.

A ce propos, l'exemple américain est édifiant : c'est la défiscalisation qui coûte au trésor public la bagatelle de 50 milliards de dollars par an qui a permis aux fonds de pension de devenir une force de frappe économique respectable. (En 1993 ils détenaient 30% des actions cotées en bourse et 35% des marchés obligatoires).

On dit aussi que c'est l'épargne drainée par les caisses d'entreprises qui détiennent aujourd'hui plus de 500 milliards de D.M. d'actifs (10% environ du PIB) qui a permis à l'économie allemande de réaliser une nouvelle révolution industrielle au lendemain de la seconde guerre mondiale.

La capitalisation n'est pas la panacée

Le développement  d'un  marché de la capitalisation implique, certes, une hausse du taux d'épargne et par voie de conséquence, des capacités supplémentaires d'investissements.  cependant il ne faut pas oublier qu'un tel phénomène n' est réalisable que durant la phase de montée en régime. C'est à dire au cours de la période d'accumulation qui se caractérise par la supériorité des cotisations par rapport aux pensions. Autrement dit, lorsque la population des actifs est plus nombreuse que celle des retraités. Or, le vieillissement démographique peut avoir des conséquences qui pourraient s'avérer plus graves dans le cas de la capitalisation.

D'abord, quand les charges des pensions dépassent les ressources procurés par les cotisations, du fait de la réduction du nombre des actifs, les caisses de retraites s'engagent dans un cycle de désépargne, de désinvestissement. Le risque d'assister à une chute brutale des rendements des actifs détenues par ces caisses par le simple effet de la loi de l'offre et de la demande est indéniable. De nombreux auteurs commencent à considérer une telle hypothèse avec plus sérieux: 'lorsque la génération du baby-boom commencera de prendre sa retraite d'ici 10 à 20 ans, les représentants de cette génération seront très certainement vendeurs nets des actifs financiers qu'ils auront accumulés durant leur vie active. Or, la génération plus jeune étant beaucoup moins nombreuse, le prix des actifs financier pourrait s'en trouver déprimé'. Le même article poursuit que 'là encore, le capital physique deviendra comparativement plus abondant que la main d'œuvre et cela pèsera sur les rendements du capital réel'.

Dans le contexte des pays menacés par le vieillissement démographique le sentiment est de plus en plus partagé que les gestionnaires des caisses de retraite ainsi que les affiliés eux-mêmes doivent 'anticiper une baisse possible de la valeur des actions et des obligations, la génération issue du baby-boom commençant de liquider ses avoirs pour financer sa consommation'. Il faut noter aussi que l'allongement de l'espérance de vie exerce le même effet, à savoir, la baisse du rendement des rentes viagères

En conséquence, l'utilité de l'épargne additionnelle dépend d'abords du niveau d'accumulation du capital. Lorsque l'économie est surcapitalisée, l'épargne surabondante par rapport aux opportunité d'investissement, la capitalisation est macro économiquement nuisible. Elle le serait aussi pour les individus puisque le rendement ne peut être que faible ou même négatif si le taux d'inflation est élevé par rapport aux taux d'intérêt réel.

Il y'a aussi une deuxième condition qui revêt une importance capitale. Il s'agit de la qualité de l'investissement. comme le soulignent Marc-Antoine Klein Peter et Olivier Robert De Massy : 'sans doute est-il nécessaire d'investir, mais il convient surtout de bien investir'. Ces mêmes auteurs précisent qu'il 'convient de ne pas faire de la formation brute de capital fixe un objectif en soi, auquel le développement des fonds de pension viendrait opportunément concourir'. La capitalisation ne saurait être viable et bénéfique que dans la mesure où l'épargne qu'elle génère occasionne une progression plus forte de la production future. 'la capitalisation ne saurait actuellement de justifier que par les gains additionnels de productivité qu'elle serait susceptible de générer'.

En effet, l'on oublie souvent que le financement des retraites, quelque soit la technique utilisée (répartition ou capitalisation) se traduit toujours par un prélèvement sur la productionnationale réalisée par les actifs. 'Si les inactifs sont plus nombreux, ils prélèvent une part plus importante de la production annuelle disponible au détriment  d la consommation des actifs'. C'est pourquoi, 'la croissance plus soutenue de la production reste alors la seule manière d'alléger la charge des prélèvement'. Les mêmes auteurs ajoutent que 'selon latraditionnelle métaphore pâtissière, il est plus aisé d'abandonner une plus grande part du gâteau si celui-ci grossit plus vite'.

Si la capitalisation ne garantit pas d'aboutir à un tel objectif, elle ne serait alors qu'une fiction juridique et formelle.